Роджер Ловенстайн - Когда гений терпит поражение

• Название: Когда гений терпит поражение
• Автор: Роджер Ловенстайн
• Жанр: Банковское дело
• Год: 2017
• ISBN: 978-5-9693-0171-9

Вместе с «Покером лжецов» Майкла Льюиса (М.: Издательство «Олимп – Бизнес», – 2017) эта книга составляет своеобразную дилогию. Одни найдут в ней документальную историю взлета и падения компании LTCM, описание и анализ ее деятельности. Другие усмотрят интерпретацию вечного сюжета о конфликте разума и азарта, о несовпадении благих намерений одних с алчными интересами других. Перед нами увлекательный рассказ о попытке группы ученых и нобелевских лауреатов применить закон больших чисел на рынке облигаций, но вместе с тем – притча о человеческих страстях и пороках. Один нюанс этой истории будет особенно любопытен российскому читателю: августовский дефолт 1998 года в России, оказавшийся непредсказуемым и непостижимым даже для лауреатов Нобелевской премии.

Книга предназначена для широкого круга читателей.

---

Эти двое работали по большей части в паре, но Хагани отличался гораздо большей смелостью. Прирожденный лидер, он имел интуитивное понимание рынков и живой, импульсивный характер. Если некая модель выявляла, что какая-то ценная бумага оценена неверно, и фирма считала, что понимает причину искажения, вперед немедленно устремлялся Хилибранд. Хагани, доверявший своим инстинктам, мог затеять игру, нацеленную на еще большее снижение котировок ценной бумаги. Смуглого, бородатого Хагани, которому в момент начала деятельности LT едва исполнился 31 год (Хилибранду было 34, Розенфелду – 40, а Меривезеру – 46 лет), обычно бросало из крайности в крайность. Будучи хорошим рассказчиком, он не обладал такой прямотой, как Хилибранд: никогда нельзя было с уверенностью сказать, действительно ли бросает он кому-либо вызов или играет в покер. По-юношески порывистый, Хагани верил в себя, что, возможно, было следствием его привилегированного происхождения.

Сын богатого иранца, занимавшегося экспортно-импортными операциями, и американки, Хагани вырос с острым пониманием того, что политические противоречия способны разрушить самый идеальный бизнес-план. Подростком Хагани два года жил в Иране с отцом, которого обожал, а затем революция вынудила их бежать из страны. Работая в Salomon Brothers, Хагани проводил очень много времени в лондонском и токийском бюро компании, где побуждал местных трейдеров принять модель рынка, разработанную Группой арбитражных операций, а затем увещевал сбитых с толку служащих компании заключать более крупные сделки. Хагани вернулся в Лондон как глава представительства Long-Term Capital Management именно тогда, когда в Европе не умолкали разговоры о валютном союзе.

Хагани избегал Сити, этот чопорный эквивалент Уолл-стрит, и снял офис в приятном и фешенебельном районе Мэйфейр.

Он руководил офисом неформально, поощряя шутки и оживленную болтовню, которые сам с удовольствием инициировал. У его трейдеров и аналитиков были длинные рабочие дни, их мотивировали соблазнительные растущие прибыли LT и приземляло зрелище босса, приезжавшего в офис на велосипеде. Когда накал биржевой торговли несколько спадал, трейдеры перемещались в находившуюся рядом с торговым залом бильярдную, где Хагани устраивал экзамен визитерам (Джей-Эм во время своих наездов в Лондон также подбирал «дубинку» Хагани и потчевал ею всех приходящих). Менее интровертный по сравнению с некоторыми из своих партнеров, Хагани частенько приглашал трейдеров к себе домой на обед. После первого удачного для LT месяца, в мае, он собрал всех служащих лондонского офиса, включая секретарей, и поведал им, как была получена прибыль. В более строгой и более засекреченной штаб-квартире в Гринвиче, где господствовала жесткая кастовая система, это сочли бы ересью.

Самые крупные операции Хагани вел в Италии, и это было смелым выбором. Итальянские финансы находились в страшном беспорядке, как, впрочем, и итальянская политика. Опасения, что Италия может объявить дефолт по свои долгам, усиленные все еще значительным влиянием компартии, взвинтили ставки процентов по итальянским облигациям на 8 процентных пунктов выше процентных ставок по немецким облигациям. Итальянский рынок облигаций все еще развивался, и правительство страны выпускало множество ценных бумаг, делая это отчасти ради привлечения инвесторов. Для трейдеров, специализирующихся на торговле облигациями, Италия было благодатной землей. Не подлежало сомнению, что если она добросовестно исполнит свои обязательства, люди, которые приобрели итальянские облигации, наживутся на стране подобно бандитам. Но что, если Италия не исполнит обязательства?

Ситуацию на итальянском рынке еще более осложняло весьма причудливое налоговое законодательство этой страны. Кроме того, итальянское правительство выпускало облигации двух типов – по одним проценты выплачивались по плавающей ставке, по другим были фиксированными. Странность состояла в том, что правительство было вынуждено (не доверявшим ему рынком облигаций) выплачивать проценты по ставкам, которые были выше ставок по широко торгуемым процентным производным финансовым инструментам, известным под названием «свопы». Ставки по свопам обычно близки к ставкам, предлагаемым частными банками. Таким образом, рынок облигаций оценивал обязательства итальянского правительства как менее рискованные по сравнению с помещением денег в частные банки.

Хагани полагал, что рынок существенно преувеличивал риск отказа итальянского правительства от исполнения долговых обязательств – относительно к стоимости, которую рынок придавал другим рискам. С присущим ему безрассудством Хагани посоветовал осуществить арбитражную сделку на очень крупную сумму и тем самым воспользоваться предполагаемой ошибкой в ценообразовании. Это была просчитанная азартная игра, поскольку если бы Италия объявила дефолт, контрагенты LT могли расторгнуть контракты – и тогда LT оказалась бы обобранной до последней нитки. Данное обстоятельство и являлось главным предметом озабоченности американских партнеров, которые скептически относились к Италии. Особое беспокойство проявлял Билл Краскер, ненавидевший риски. Партнеры часами горячо обсуждали ситуацию, вызванную «итальянским» предложением Хагани.

Говоря предельно просто, возможности удачной арбитражной сделки сводились к нулю вследствие крайнего презрения рынка к Риму. Но в LT ничто и никогда не бывало простым. Словом, Хагани, чье мнение в конце концов возобладало, приобрел выпущенные итальянским правительством облигации с фиксированной ставкой и заключил сделку «фиксированная ставка – итальянские свопы». А еще Хагани приобрел итальянские облигации с плавающей ставкой, что было ударом для LT, поскольку очень немногие могли позволить себе держать эти пользовавшиеся слабым спросом ценные бумаги. Это приобретение Хагани также сбалансировал короткой позицией. Поначалу LT хеджировала все позиции, потратившись на довольно дорогостоящий страховой полис на случай объявления Италией дефолта (и даже стала обладателем второго страхового полиса на случай банкротства первого страховщика)[73]. Но по мере увеличения позиций, открытых Хагани по облигациям итальянского правительства, LT не могла позволить себе дополнительное страхование и попросту решила рискнуть. По мнению человека, обладавшего инсайдерской информацией, если бы Италия объявила дефолт, LT лишилась бы половины своего капитала.

Фактически нерегулируемый хедж-фонд не раскрыл своим инвесторам риск, на который он пошел в Италии. LT ничего не рассказывала вкладчикам о том, как и во что вложены их деньги, ограничиваясь сообщениями, носившими крайне общий характер. Письма Джей-Эм были насыщены статистическими данными о волатильности, но в них напрочь умалчивалось о том, что компания делает в действительности. Меривезер за отстраненно-безличным тоном скрывал свою застенчивость и вел себя так, словно делал одолжение, сообщая инвесторам хоть что-то. «Мы намерены поддерживать постоянное общение с вами, нашими инвесторами», – твердо заявил Меривезер. Он просил хранить как конфиденциальную информацию даже те немногочисленные и скупые сведения, в которые посвящал вкладчиков. Гений LT был чувствительным лесным растением, не выносящим ослепительного солнечного света. Избегая контактов с прессой, партнеры доходили до крайностей: чтобы не привлекать внимания общественности, они даже выкупили права на фотографии, опубликованные в «Business Week».

* * *

Руководство LT, при всем внимании к рискам, страдало серьезным недостатком. В отличие от банков, где за трейдерами следят независимые менеджеры по управлению рисками, партнеры LT контролировали сами себя. Такой порядок позволял уйти от стеснений, характерных для крупных организаций, но это означало, что призвать партнеров к ответу было некому.

Для заключения сделок трейдерам требовалось разрешение комитета по управлению рисками, однако Хилибранд и Хагани, неустанно отстаивавшие то, что считали нужным, нашли способ получать такое разрешение. Раньше или позже другие партнеры уступали их напору, просто уставая от него. Вина за столь терпимый режим возлагается на Меривезера. Если у Джей-Эм и были слабости, то главная из них состояла в неспособности вступать в споры. А другого человека, который мог бы играть роль нянюшки, роль, принадлежавшую в Salomon Гутфройнду, в LT не было. Итак, контроль над трейдерами осуществляли сами трейдеры.

Партнеры прилагали немалые старания к изучению собственных операций. Отличный пример тому – сделки с итальянскими облигациями. Для того чтобы лучше узнать Италию, Хагани нанял много людей, располагавших информацией об этой стране. Он привлек (сначала в качестве консультанта, а затем и как постоянного штатного сотрудника) Альберто Джованнини, который прежде был чиновником итальянского министерства финансов, а в момент, когда им заинтересовался Хагани, – профессором Колумбийского университета. Джованнини, получивший образование в Массачусетском технологическом институте, сновал между Лондоном и Римом, где встречался со своей семьей и сплетничал с итальянскими чиновниками. Неудовлетворенный полученной информацией, Хагани привлек Жерара Женнотте, еще одного выпускника Массачусетского технологического института. Женнотте был сыном посла Бельгии в Италии и в совершенстве владел итальянским. «Виктор был страстно увлечен Италией», – заметил один из младших партнеров. И разумеется, не последнюю роль в этом увлечении играл Центральный банк Италии, который инвестировал в LT 100 миллионов долларов и еще 150 миллионов выдал в качестве кредита.