Роджер Ловенстайн - Когда гений терпит поражение

• Название: Когда гений терпит поражение
• Автор: Роджер Ловенстайн
• Жанр: Банковское дело
• Год: 2017
• ISBN: 978-5-9693-0171-9

Вместе с «Покером лжецов» Майкла Льюиса (М.: Издательство «Олимп – Бизнес», – 2017) эта книга составляет своеобразную дилогию. Одни найдут в ней документальную историю взлета и падения компании LTCM, описание и анализ ее деятельности. Другие усмотрят интерпретацию вечного сюжета о конфликте разума и азарта, о несовпадении благих намерений одних с алчными интересами других. Перед нами увлекательный рассказ о попытке группы ученых и нобелевских лауреатов применить закон больших чисел на рынке облигаций, но вместе с тем – притча о человеческих страстях и пороках. Один нюанс этой истории будет особенно любопытен российскому читателю: августовский дефолт 1998 года в России, оказавшийся непредсказуемым и непостижимым даже для лауреатов Нобелевской премии.

Книга предназначена для широкого круга читателей.

---

Решение, выбранное Меривезером, отличалось обманчивой простотой. Почему бы не нанять трейдеров поумнее и поярче? Трейдеров, которые станут относиться к рынкам как к интеллектуальной дисциплине и тем самым будут непохожи на вошедших в молву, фольклорных, ненаучно мыслящих неандертальцев, торгующих по наитию? В академическом сообществе было полным-полно безмозглых математиков, которые годами публиковали невразумительные диссертации о рынках. Уолл-стрит уже начала нанимать эту публику, но только для исследовательской работы, где такие люди не могли причинить вреда. На Уолл-стрит «яйцеголовых» клеймили как «специалистов по количественному анализу биржевой конъюнктуры», неспособных к торговле – игре для настоящих мужчин. Крейг Коутс-младший, руководивший в Salomon операциями с облигациями, был типичным представителем тех, кто работал на площадках: высокий, приятный, интересный, склонный ладить с клиентами. В колледже он конечно же лодырничал, но зато был центровым в баскетбольной команде и работал со страстью. Однако именно страстность и хотел устранить Меривезер. Он предпочитал холодную строгость науки, ее дисциплинированный и математический подход к рынкам.

Большинство руководителей с Уолл-стрит имели об академическом мире весьма превратные представления, но Меривезер, преподаватель математики, получивший степень MBA в Чикагском университете, чувствовал себя в академической среде вполне уютно. Это и должно было стать его преимуществом. В 1983 году Меривезер пригласил Эрика Розенфелда, добродушного выпускника Массачусетского технологического института, ставшего адъюнкт-профессором Гарвардской школы бизнеса, и спросил, не может ли он рекомендовать кого-либо из своих студентов. Сын добившегося умеренных успехов финансового управляющего из города Конкорд, штат Массачусетс, Розенфелд был помешан на компьютерах и уже к тому времени применял количественные методы при инвестировании. В Гарварде ему приходилось вести жесткую борьбу за выживание[16]. Лаконичный и сухой в общении, Розенфелд был замечательным умницей, но преподавателем весьма посредственным. Со стороны этот человек казался субтильной мышью в очках и нередко становился объектом грубых студенческих выходок. По словам одного из будущих коллег Эрика Розенфелда, «студенты вытряхивали из него душу». Розенфелд, который в момент, когда его пригласил Меривезер, был занят экзаменами и, по его собственным воспоминаниям, едва-едва зарабатывал 30 тысяч долларов в год, сразу же предложил компании Salomon свою кандидатуру. Через 10 дней он был принят на работу[17].

Однако Меривезер на этом не остановился. После Розенфелда он взял на работу Виктора Хагани, американца иранского происхождения, получившего степень магистра финансов в Лондонской школе экономики, Грегори Хокинса, арканзасца, который помогал руководить избирательной кампанией Билла Клинтона, когда тот добивался поста генерального прокурора штата. Затем Хокинс получил в Массачусетском технологическом институте докторскую степень по экономике финансов и стал коллегой Розенфелда по Гарварду. Вероятно, самым неразборчивым и, разумеется, самым одаренным из принятых Меривезером на работу был Лоуренс Хилибранд, получивший в Массачусетском технологическом институте сразу две степени. Хилибранда взяли на работу в исследовательский отдел Salomon. Этот отдел по традиции считался прибежищем специалистов по количественному анализу. Впрочем, Меривезер быстро перевел Хилибранда в Группу арбитражных операций, которая, конечно, стала сердцем будущей LTCM.

«Яйцеголовые» мгновенно пристрастились к Уолл-стрит. Они загрузили в свои компьютеры данные о всех прежних ценах на облигации, до которых смогли добраться, отследили прошлые соотношения облигаций и построили модель поведения цен на облигации в будущем. А затем, когда котировки где-то каким-то образом нарушали установленные ими закономерности, компьютерные модели сообщали им об этих отклонениях.

Модели не отдавали им приказов о заключении сделок, они предлагали всего лишь контекстуальные доводы, над которыми следовало задуматься людям, и упрощали сложный, запутанный мир. Возможно, доходность по казначейским облигациям с двухлетним сроком погашения оказывалась чуть-чуть ближе к доходности по облигациям с десятилетним сроком погашения, чем это бывало обычно, или спреды по этим двум типам облигаций необычайно сближались по сравнению с аналогичными спредами по другим американским облигациям. Модели сконденсировали рынки, превратили их в целенаправленное исследование. Как сказал один из членов группы, «учитывая положение дел в мире – форму кривых доходности, волатильность, процентные ставки, разве не дают финансовые рынки сигналы, которые противоречат друг другу?». Так они говорили и так они думали. Каждая котировка – сигнал; когда два сигнала вступают в противоречие, создается возможность для арбитражной сделки.

Конечно, весь эксперимент наверняка провалился бы, если бы не два счастливых для его участников обстоятельства. Во-первых, профессора были действительно умными и хваткими. Они крепко держались за сплетенную ими паутину, а возможностей было изобилие, особенно на новых рынках, вроде рынков ПФИ. Профессора называли возможности случаями неэффективности: на совершенно эффективных рынках, где все цены правильные, нечем было бы торговать. А поскольку рынки, на которых работали они, все еще развивались, цены частенько были неправильными и шансов было море. Более того, профессора принесли на свою новую работу усвоенное ими в академическом мире обязательное кредо, утверждавшее, что со временем все рынки имеют тенденцию становиться все более эффективными.

В частности, они были убеждены, что спреды между более рисковыми и менее рисковыми облигациями имеют свойство сокращаться. Таков был логический вывод из того факта, что спреды отчасти отражают неопределенность, которая присуща более рисковым активам. С течением времени, если рынки все же наращивали эффективность, более рисковые облигации должны были стать менее волатильными и, следовательно, приобретать видимость большей определенности, а потому и премии, требуемые инвесторами, должны были сокращаться. Например, в начале 1980-х годов спреды по свопам (торговля свопами – особый тип операций с ПФИ, о чем более подробно будет сказано ниже) составляли два процентных пункта. «Профессора смотрели на этот показатель и говорили: „Быть того не может; такой большой риск невозможен“», – вспоминает младший сотрудник Группы арбитражных операций. И еще они говорили: «Должен проявиться долговременный тренд к более эффективному рынку».

И спреды по свопам сократились – сначала до одного процентного пункта, а затем и до четверти процентного пункта. На Уолл-стрит все занимались этими операциями, в том числе и отдел государственных ценных бумаг Salomon, которым руководил становившийся все более осмотрительным и подозрительным Коутс. Разница заключалась в том, что возглавляемая Меривезером Группа арбитражных операций вела такую торговлю в очень больших масштабах, инвестируя огромные суммы. Если рынок шел против них, арбитражеры, особенно всегда уверенный в себе Хилибранд, просто удваивали ставку. Опираясь на свои модели, эти люди испытывали чувство большей определенности, чем другие. Они были почти неуязвимы. При наличии достаточных средств и достаточных капиталов молодые гении из академического мира полагали, что не могут ошибиться, и Меривезер, регулярно посещавший научные конференции в поисках новых талантов, начал верить в то, что гении всегда правы.

Второе счастливое обстоятельство заключалось в том, что у профессоров был защитник, который ограждал их от политических игр, шедших в компании, и давал им капитал для совершения сделок. Но Меривезер относился к эксперименту по-своему: по его мнению, он просто не мог работать, поскольку профессора были слишком уж не на своем месте. Хилибранд, сын инженера из города Черри-Хилл, штат Нью-Джерси, был академической версией Эла Гора; неловкий в общении, он на самые, казалось бы, простые вопросы давал деревянные и технические (пусть и математически точные) ответы. Однажды какой-то трейдер, не работавший в Группе арбитражных операций, попытался разговорить Хилибранда на тему купли-продажи пары определенных ценных бумаг. Хилибранд ответил тоном наставника: «Но их оценка вопиюще ошибочна». Коллега, привыкший к жаргону, который господствует на биржевой площадке, немедленно откликнулся: «Ага, я так и думал – вопиющая ошибка!» В окружении буйных трейдеров арбитражеры были тихими интеллектуалами. Харизмой Краскера, осторожного профессора, построившего для группы многие модели, была харизма компьютера. Ироничный Розенфелд в компании, где многие не имели высшего образования и уж тем более не заканчивали Массачусетский технологический институт, держался застенчиво и был молчалив.