Коллектив авторов - Вопросы стоимости. Овладейте новейшими приемами управления, инвестирования и регулирования, основанными на стоимости компании

• Название: Вопросы стоимости. Овладейте новейшими приемами управления, инвестирования и регулирования, основанными на стоимости компании
• Автор: Коллектив авторов
• Жанр: Ценные бумаги и инвестиции
• Год: 2009
• ISBN: 978-5-9693-0079-8

Стоимость корпораций важна в нашем обществе для каждого. От нее зависит наше будущее, поскольку в рынок акций вкладывается много наших денег в виде пенсий и других сбережений. Общество чувствует себя лучше, если курсы акций быстро растут, и соответственно приходит в уныние, когда они стремительно падают. Это, в свою очередь, может влиять на решения о потреблении и накоплении, принимаемые всеми главными участниками экономического процесса. Пока идет большая дискуссия о том, что движет стоимостью на рынке акций и что определяет истинную стоимость любого предприятия, предположения, что эти понятия идентичны друг другу, часто необоснованны. Рыночная стоимость акций фирмы может резко отличаться от оценки с других, например внутренней или ретроспективной, точек зрения.

В данной книге рассматриваются ряд моментов, влияющих на стоимость компаний, и способы ее определения. Анализ проводится в трех областях, непосредственно связанных с определением корпоративной стоимости, – это инвестирование, финансовая отчетность и технические вопросы получения стоимости.

---

Системы выплаты пенсий из государственного бюджета дают правительствам большую свободу действий, так как обещания повысить размер пенсий обеспечивают им политическую поддержку населения. Пенсионные системы за счет государственного бюджета – это системы с заранее определенными пенсионными выплатами (см. нижеследующую врезку), т. е. получаемая пенсия лишь частично соответствует объему выплаченных взносов. Они дают правительствам возможность манипулировать пенсиями ради политических целей, и мало какие правительства способны устоять перед этим искушением.

До тех пор пока в составе населения соотношение количества пенсионеров и количества работающих остается благоприятным и стабильным, пенсионные системы, оплачиваемые из бюджета, могут работать хорошо: их легко регулировать и они сравнительно дешевы. Но в Европе соотношение пенсионеров и работающих ухудшается; продолжительность пенсионных выплат возрастает, а число работающих на каждого пенсионера уменьшается. Частично это происходит потому, что люди уходят на пенсию раньше и живут дольше, но в основном вследствие того, что в большинстве европейских стран коэффициент рождаемости упал ниже уровня воспроизводства населения. Количество работающих на одного пенсионера уменьшилось примерно с десяти до четырех-пяти, и это падение продолжится в дальнейшем. Если сегодняшние тенденции сохранятся, то в Италии наступит день, когда численность пенсионеров превысит число работающих. В такой ситуации пенсионная система за счет бюджета едва ли сможет работать.

Увеличение количества людей старше 65 лет 

Сегодняшняя доля людей старше 65 лет в общей численности населения в большинстве европейских стран составляет примерно 15–16 %, однако в ближайшие 35 лет, по расчетам, она увеличится до 50 % или более. К 2030 году четверть населения пяти крупнейших стран Европы – Франции, Германии, Италии, Испании и Великобритании – достигнет возраста более 65 лет.

Пенсия представляет собой либо систему с заранее определенными выплатами, либо систему с заранее определенными взносами. Системы с определенными выплатами установлены компаниями, которые предлагают работникам пенсию из средств, накопленных как рассчитанный по специальной формуле определенный процент от их последнего жалованья (зарплаты); в основу формулы положено количество лет, в течение которых пенсионер вносил свои взносы. Другими словами, размер пенсии будущего пенсионера известен. (Можно купить пенсию по данной схеме у частного пенсионного фонда, но фактически очень мало фондов предлагают такую схему.)

Пенсионные системы с заранее определенными взносами и платные пенсионные системы представляют собой почти одно и то же: конкретный уровень пенсии не гарантирован; размер пенсии данного лица определяется объемом сбережений, внесенных в его личный пенсионный фонд, и тем, насколько выросли эти сбережения в результате их инвестирования.

В результате пенсионные расходы из государственной казны также должны вырасти примерно с 10–11 до 11–17 %. Такой рост доли государственных расходов является опасным. Остановить развитие такой ситуации можно за счет:

1) повышения налогов в целом или взносов, уплачиваемых работодателями и работниками, с целью покрыть рост пенсионных расходов; 

2) увеличения работниками личных сбережений с целью обеспечить свою старость, т. е. за счет отказа государства от своих сегодняшних обязательств; 

3) увеличения продолжительности трудовой жизни и повышения пенсионного возраста на пять или десять лет; 

4) увеличения числа работников для поддержки пенсионеров путем привлечения иммигрантов на постоянное проживание в данной стране; 

5) увеличения числа работников путем повышения рождаемости (слишком поздно, чтобы предотвратить кризис в рамках ближайших 30–40 лет); 

6) обнищания пенсионеров.

Если будет принято предложение номер три (при условии, что льготы и налоговые ставки останутся неизменными), то возраст, в котором люди заканчивали бы работать, в Японии увеличится до 78 лет к 2030 году и до 81 года к 2050; в других странах эта ситуация ненамного лучше.

Предложение номер четыре в Европе уже частично принято, что началось с привлечения иммигрантов с целью поддержать темпы роста и жизненный уровень. (Ни одно правительство, однако, не хочет чистосердечно признаться в этом, опасаясь протестов и ухудшения расовых отношений.) Но иммигранты не являются долгосрочным решением, так как рано или поздно, как правило в пределах одного поколения, иммигрантское население усваивает социальные модели страны пребывания, в том числе уровень рождаемости и отношение к семье и браку.

Все активнее и чаще правительства рассматривают предложение номер два. Будучи неспособными сохранить действующую систему выплаты пенсий из государственного бюджета и не собираясь управлять целевыми сбережениями будущих пенсионеров, правительства обращаются к частному пенсионному сектору – к программам пенсионного обеспечения компаний или к частным пенсионным организациям. Правительства предпочитают программы компаний, поскольку работодатели будут использовать определенную меру принуждения, заставляя работников делать сбережения на старость. Но в пенсионных схемах компаний есть положения, работающие против интересов будущих пенсионеров.

Вторая «опора» – пенсионные программы, созданные компаниями для своих служащих. Эти программы компании могут осуществлять либо полностью накопительным способом, либо путем создания балансового резерва под пенсионные выплаты.

Почему компании хотят отказаться от участия в программах пенсионного обеспечения?

С точки зрения работающих по найму, пенсия с заранее определенными выплатами, рассчитываемая по последней заработной плате (окладу), является очень привлекательной формой отсроченной заработной платы. Но компания тоже получает существенные выгоды, предлагая какую-либо пенсионную программу: это обеспечивает компании «дешевый» капитал для собственного использования (так называемый «балансовый резерв под пенсионные выплаты») и конкретные условия пенсионных программ, в частности продолжительный стаж работы в компании, который дает право на получение пенсии от компании (длинные квалификационные периоды2), с целью воспрепятствовать уходу высокопоставленных служащих из компании. Условие определенного стажа работы жестко действовало против тех служащих, которые работали в компании недостаточно долго: покидавшие компанию раньше срока могли лишиться тех денег, которые уже внесли.

Компания, создавая балансовый резерв под пенсионные выплаты, использует накопленные взносы служащих как капитал для финансирования деятельности компании, а пенсионные средства скрываются в составе корпоративных активов компании. Фактически они становятся дешевым источником средств. В самом деле, большинство программ компаний создается методом, который максимизирует эти выгоды для компаний. Пенсионная система с заранее определенными выплатами, рассчитываемыми по последней заработной плате, наказывает служащих, которые меняют работу, и поощряет тех, кто всю свою жизнь связывает с одной компанией.

В конце 1980-х годов в Великобритании Роберт Максвелл присвоил средства пенсионных фондов Mirror Group на сумму 460 млн ф. ст. с целью помочь своей компании, когда та столкнулась с финансовыми трудностями. Во время краха этой группы многие пенсионеры обнаружили, что путем обмана лишены своих прав на пенсию, вытекающих из контракта. В апреле 1992 года были внезапно остановлены выплаты 240 пенсионерам этой группы. Британское правительство вмешалось, предоставив 2,5 млн ф. ст. на выполнение ее обязательств, а месяц спустя попечители пенсионной программы Mirror Group начали процессуальные действия против пяти банков и финансовых учреждений, пытаясь возместить 88 млн ф. ст., которые Максвелл переадресовал в виде несанкционированных кредитов из пенсионного фонда Mirror частным компаниям Максвелла.

Но в принципе Максвелл не сделал ничего в то время незаконного, и хотя власти были шокированы, они мало что смогли сделать. Правительство вынуждено было проверить 400 тыс. профессиональных программ пенсионного обеспечения Великобритании. В конечном итоге скандал с Максвеллом закончился принятием закона, направленного на защиту прав служащих. Этот шаг значительно уменьшил для компаний привлекательность собственных пенсионных программ.

Крупная проблема в связи с балансовыми резервами под пенсионные выплаты касается так называемой «фиктивной прибыли». Хороший пример этого дала крупнейшая в США местная телефонная компания Verizon Communications Inc. В марте 2002 года годовой отчет Verizon показал годовую прибыль в размере 389 млн дол. В самом конце этого отчета содержалась информация о том, что Verizon объявляет о прибыли в 2,7 млрд дол., полученной от инвестирования средств ее пенсионного фонда. Но это была расчетная прибыль, тогда как на самом деле указанный пенсионный фонд этой компании в 2001 году фактически потерял 3,1 млрд дол.