Э. Йескомб - Принципы проектного финансирования

• Название: Принципы проектного финансирования
• Автор: Э. Йескомб
• Жанр: Ценные бумаги и инвестиции
• Год: 2015
• ISBN: 978-5-9614-4160-4

Проектное финансирование – одна из форм привлечения инвестиций, которая чаще всего используется в строительстве, энергетике, нефтегазовой и горнодобывающей отраслях, а также при создании крупных инфраструктурных объектов. Этот вид финансирования применяется в наиболее сложных и масштабных проектах, когда банки не могут обеспечить защиту своего займа одними лишь залогами и проверкой кредитоспособности заемщика, а вынуждены вникать в детали финансируемого бизнеса. В данной книге раскрыты все существенные аспекты проектного финансирования. Специалисты по привлечению инвестиций научатся грамотно использовать этот инструмент и привлекать средства в свои проекты. Сотрудникам департаментов проектного финансирования это издание поможет максимально точно оценить инвестиционный проект. Все участники проекта смогут минимизировать затраты на подготовку проектного финансирования и оптимально распределить риски. Также книга будет полезна студентам бизнес-школ.

---

• отсутствие платежей, если покупатель или государственный партнер по проекту решили не принимать на себя управление активами проекта, или

• оплата расходов, понесенных в связи с проектом на настоящий момент, за вычетом величины, на которую эти расходы и NPV затрат на завершение проекта превышают предварительно согласованную сумму расходов.

Хотя заимодавцы могут быть подвергнуты риску не получить платежи в полном объеме, но, как правило, они соглашаются принимать такой риск (см. § 7.5).

И в заключение, если покупатель или государственный партнер по контракту первоначально организовывали получение земельного участка под стройплощадку для проекта, то необходимо побеспокоиться, чтобы проектная компания была заинтересована продолжить реализацию проекта, а не стремиться перепродать этот земельный участок. Для обеспечения этого может понадобиться дальнейшая корректировка платежа за прекращение контракта.

§ 5.8.2. Досрочное прекращение действия проектного соглашения: дефолт со стороны покупателя продукции или государственного партнера по контракту

В ВООТ-проекте, поскольку вероятно, что стоимость проекта на открытом рынке будет низкой, проектной компании будет необходимо компенсировать неспособность покупателя или государственного партнера по контракту оплачивать свои обязательства в рамках проектного соглашения. В ВОТ/ВТО-проекте проектная компания не имеет прав собственности на активы проекта и в любом случае не может получать выгоды от стоимости этих активов на открытом рынке, и, следовательно, ее компенсация зависит от суммы платежа за прекращение контракта.

Наиболее частой причиной срыва финансирования по вине покупателя продукции или партнера по контракту является отсутствие у него возможностей осуществлять платежи по тарифу, и, таким образом, может показаться, что переговоры о выплате платежа за прекращение контракта – это только трата времени. Однако платеж за прекращение контракта может быть гарантирован (например, правительством), а если этого не произойдет, то крупный платеж за прекращение контракта сам по себе поможет покупателю или государственному партнеру по контракту отказаться от выполнения обязательств. Платеж за прекращение контракта также препятствует другим принципиальным нарушениям обязательств в рамках проектного соглашения, которые лишают возможности проект быть построенным или функционировать, как предназначено (например, в вопросах обеспечения доступа к месту строительства или права преимущественного проезда).

В этом случае платеж за прекращение контракта должен учитывать недополученную прибыль проектной компании. Если не принимать во внимание недополученную прибыль будущих периодов, то покупатель или государственный партнер по контракту может прекратить платежи через короткий промежуток времени после запуска проекта в эксплуатацию, чтобы приобрести проект по цене, которая оставляет инвесторам очень маленькое денежное вознаграждение за их риск.

Приемлемая формула для такого платежа следующая:

а) непогашенное заимствование (за исключением кредитов инвесторов) – в этом случае может быть меньше поводов погашать текущий долг в силу того, что проектная компания не отказывается осуществлять платежи;

• плюс накопленные неоплаченные проценты (включая дополнительные начисления по штрафам, подлежащие оплате при дефолте);

• плюс компенсации с фиксированной ставкой, связанные с нарушением заимствования, процентная ставка замены или возмещения плавающей ставки кредита перед выплатой процентов по нему (см. § 8.2.1), включая штрафы за преждевременные выплаты или другие штрафы;

• минус компенсационные платежи проектной компании;

• минус суммы, хранящиеся на резервных счетах;

плюс

б) или если существует бо́льшая вероятность идентифицировать долю собственного капитала в платеже за поддержание эксплуатационной готовности проекта или в едином платеже, чем осуществить единый платеж, компенсирующий и собственный капитал, и заимствование, то чистая текущая стоимость (NPV) компонентов капитала для будущих платежей за поддержание эксплуатационной готовности проекта или единого платежа, дисконтированная по стоимости долгосрочного долга (таким образом позволяя инвесторам компенсировать текущую стоимость их дохода от собственного капитала за вычетом стоимости их капитала);

• или если существует согласованный прогноз (известный как base case projections) на доходность собственного капитала (см. § 11.10), NPV доходов будущих периодов, дисконтированных тем же самым способом (однако если доходность собственного капитала не идентифицируется отдельно в сумме тарифа, то часто для спонсоров бывает неприемлемым демонстрировать такие прогнозы покупателю или государственному партнеру по контракту);

• или какова была бы рыночная стоимость капитала инвесторов, если бы не было дефолта (так как рыночная стоимость должна отражать стоимость будущих прибылей).

Другой вариант, менее выгодный для инвесторов, заключается в следующем: осуществленный платеж будет достаточным, чтобы возместить заимствование и гарантировать, что инвесторы получат согласованную IRR на дату платежа (то есть не учитывая недополученную прибыль будущего периода). Опасность этой формулы, опять же, заключается в том, что она может способствовать дефолту или нерегламентируемому завершению действия проектного соглашения (см. § 5.8.4) вскоре после ввода проекта в эксплуатацию, таким образом позволяя покупателю или государственному партнеру по контракту выкупить проект более или менее близко к его стоимости, не платя очень много за риск, связанный с выполнениями обязательств по завершению проекта, который принимают на себя инвесторы в акции. (Поэтому может быть предусмотрен более высокий уровень IRR в случае преждевременного завершения действия проектного соглашения.)

Так же как и в случае дефолта на стадии строительства, самый простой выход заключается в компенсации всех расходов на настоящую дату плюс согласованный доход на инвестиции в акции (и доход также может быть выплачен на капитал, предоставленный, но еще не использованный, посредством вычета затрат на капитал из согласованного дохода на капитал).

Если этот платеж осуществлен, то проект передается покупателю или государственному партнеру по контракту.

В ВОО-проекте также используется такой платеж, но если проектная компания сохраняет права собственности на проект, то его стоимость на открытом рынке следует вычесть из этого платежа.

§ 5.8.3. Досрочное прекращение действия проектного соглашения: форс-мажорные обстоятельства

Различные типы форс-мажорных обстоятельств могут привести к прекращению действия проектного соглашения по причине отсутствия возможностей для завершения строительства или эксплуатации завода.

• Природные форс-мажорные обстоятельства, которые разрушают проект или постоянно мешают его эксплуатации и делают восстановление финансово нецелесообразным (принимая во внимание страховые выплаты – см. § 6.6). При этом существуют следующие варианты.

• Отсутствие платежей – страховка должна компенсировать потери проектной компании (но см. § 7.10.1).

• Выплата покупателем или государственным партнером по проекту платежа за прекращение контракта, равного долгу, за вычетом ожидаемых сумм по страховке (без возмещения собственного капитала, потому что форс-мажорные обстоятельства – это риск, который ложится на собственный капитал).

• Политические форс-мажорные обстоятельства, такие как война, терроризм, или гражданское неповиновение, или действия правительства в стране размещения проекта (например, экспроприация или блокирование операций передачи или обмена валюты) (см. главу 9), могут рассматриваться как вина покупателя или государственного партнера по контракту в развивающихся странах, если заключено проектное соглашение (а если в рамках проекта заключено соглашение о федеральной поддержке проекта, то тогда они рассматриваются как вина правительства, см. § 6.5), с дальнейшим вычетом страховых сумм при осуществлении платежа за прекращение контракта; в развитых странах политические форс-мажорные обстоятельства рассматриваются точно так же, как и природные форс-мажорные обстоятельства.

§ 5.8.4. Опцион на прекращение действия проектного соглашения

Покупатель или государственный партнер по контракту может также иметь возможность расторгнуть проектное соглашение «по своему усмотрению» (то есть потому что он хочет взять руководство проектом под свой контроль). В этом случае при расчете платежа за прекращение контракта применяется точно такая же формула, как и в случае дефолта по вине покупателя или государственного партнера по контракту.